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事件：2024年1月8日，中国中免发布2023年度业绩快报，2023年公司实现营业收入 675.76 亿元，同比+ 24.15%，实现归母净利润 67.17 亿元，同比+ 33.52%；扣非归母净利润66.55亿元，同比+35.78%。

Q4业绩略超市场预期，盈利能力持续改善。2023Q4实现营收167.39亿元，同比1.1%，较2021年同期-7.9%；归母净利润为15.10亿元，同比+275.6%，较2021年同期+29.8%；扣非归母净利润为14.64亿元，同比+359.1%，较2021年同期+27.9%。2023年全年毛利率为31.44%，同比+3.42pct，测算得Q4毛利率为30.5%，同比+9.5pct；Q4归母净利率为9.0%，同比+6.4pct。

公司收入与离岛免税购物额增长趋势基本一致。根据海南机场集团数据，计算得2023Q4海口美兰+三亚凤凰两机场旅客吞吐量合计1149.5万人次，同比61.1%，较2019年同期.0%。根据海口海关披露数据，2023Q4海南离岛免税购物金额合计88.5亿元，同比4.4%，购物人次为150.5万，同比+74.4%，客单价有所下滑。赴岛客流恢复疫情前，公司收入与离岛免税购物额增长趋势基本一致。

2024年口岸免税销售有较大发展潜力。租金合同补充协议生效，与机场的合作机制理顺。2023年11月，北京首都机场/上海浦东+虹桥机场/广州白云机场/全国整体的国际客流为2019年同期的41%/67%/58%/58%，随着国际客流进一步提升及货盘的支持，口岸免税销售额在2024年有较大发展潜力。

盈利预测与投资评级：中免市场地位稳固，中长期看好中免作为旅游零售龙头受益市内免税店政策和出境游的逐步恢复，在消费景气状态下受益于相对较高的行业增速。根据最新披露的财务数据，调整中国中免2023年盈利预期，2023-2025年归母净利润分别为67.2/82.8/96.7亿元，对应PE为23/19/16倍，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济、居民奢侈品消费意愿不足、行业竞争加剧等

、石旖瑄）

上汽集团

12月批发环比+24%

智己持续上量

出口再创新高

公告要点：上汽集团2023年12月产量为608,272辆，同环比分别+22.59%/3.30%，销量为636,966辆，同环比分别8.75%/+23.66%。其中：上汽乘用车12月产销量分别为122,797/136,886辆，同比分别为+40.77%/+57.54%，环比分别为1.36%/+30.79%；上汽大众12月产销量分别为123,233/142,649辆，同比分别+22.27%/7.41%，环比分别-6.78%/8.86%；上汽通用12月产销量分别为119,561/104,758辆，同比分别+21.42%/1.21%，环比分别+42.80%/+20.41%；上汽通用五菱12月产销量分别为196,193/201,666辆，同比分别4.60%/+4.16%，环比分别8.19%/+26.04%。上汽集团全年产量为503万辆，同比-5.60%，全年批发为502万辆，同比-5.31%。

12月批发环比+23.66%，智己持续上量。1）分品牌来看，自主品牌表现好于合资品牌。上汽乘用车批发同环比表现最佳，智己LS6 12月实现销售9878台，推动智己汽车12月销售破万大关，达10,412辆，环比9.64%；上汽大众12月销售新能源车首次突破2万辆；上汽通用12月批发同环比均上升，其中新能源销售同比+312%；上汽通用五菱批发环比持续恢复，五菱缤果连续两个月销量突破3万辆。2）分能源类型来看，集团层面新能源车销售21.9万辆，创历史新高。集团层面12月新能源车产批分别为21.67/21.94万辆，同比分别+57.33%/+53.16%，环比分别+44.08%/+45.59%。12月新能源批发渗透率为34.44%，同环比分别+7.7/+5.2pct。1-12月份上汽集团共销售新能源车112.3万辆，同比+4.6%；3）分国内外市场来看，上汽集团12月出口14.13万辆，同环比分别+5.34%/9.95%。1-12月份上汽集团共出口120.8万辆，同比8.8%；其中自主品牌销量占比近92%，新能源车销量占比近24%。

12月上汽集团整体去库。12月上汽集团企业当月库存-28,694辆，上汽大众、上汽通用、上汽乘用车、上汽通用五菱当月库存分别-19,416、4,803、-14,089、-5473辆。

盈利预测与投资评级：公司核心技术新能源三电系统+智能化软硬件全栈布局，智己推动自主品牌高端化，同时公司出口表现持续亮眼。我们维持公司2023-2025年归母净利润预期为134.2/166.2/227.1亿元，对应EPS为1.15/1.42/1.94元，对应PE为11/9/7倍，维持公司“买入”评级。

风险提示：乘用车需求复苏低于预期；新能源渗透率提升不及预期；行业价格战超预期。

）

佐力药业

百令胶囊同名同方获证

开启第二增长曲线

投资要点

事件：1月7日公司发布公告称，近日公司百令胶囊收到药品注册证，成为国内第一个按中药4类同名同方上市的中药品种。

百令胶囊上市后将形成第二增长曲线，有望成为5-10亿大品种：公司百令系产能充沛，质量高；子公司珠峰药业生产基地在海拔2300米的西宁，低温深层发酵工艺确保了“冬虫夏草菌丝体”的品质，与天然冬虫夏草ITS1序列的相似性为97.8%。且珠峰为自主专利，对生产和销售拥有自主权。目前百令胶囊市场规模27亿元，行业增长15%左右，市场容量大；预计百令胶囊上市后将和百令片形成强协同，有望成为5-10亿大品种，形成第二增长曲线。

短期反腐承压，中长期看好品种潜力：公司乌灵系列前三季度收入9.30亿元；其中，乌灵胶囊的销售量和销售额同比增长分别为 21.7%和 13.6%；灵泽片的销售量和销售额同比增长分别为28.5%和 28.4%。Q3受到反腐影响，院内销售相对放缓；我们认为反腐仅为短期影响，中长期看好公司乌灵胶囊和灵泽片的放量空间；2024年乌灵胶囊有望恢复20-30%的高增速区间，灵泽片恢复40%增长。

盈利预测与投资评级：我们维持2023-2025年归母净利润为3.7/5.0/6.5亿元，2023-2025年P/E估值分别为21/16/12X；基于公司1）乌灵胶囊持续放量；2）灵泽片进入放量期；3）百令胶囊上市后放量；维持“买入”评级。

风险提示：集采风险；产品销售不及预期；研发不及预期等。

、徐梓煜）

金龙汽车

2023年产销数据点评

结构优化，出口高增兑现

投资要点

公司公告：金龙汽车2023年12月销量为5870辆，同环比分别-33%/+43%；产量为5335辆，同环比分别-14%/7%。2023年全年销量为42079辆，同比-9%；产量为43415辆，同比-2%。

2023年全年总产销同比承压，但结构明显向好。2023年全年大中轻客销量分别为16196/6481/19402辆，同比分别+27%/-3%/-27%，大中客占比明显提升，2023年大中客销量占比60%，同比+6%，主要系出口销量增加，出口主要以大中客为主所致。

出口高增兑现，2023年1-11月出口份额35%。根据中客网数据，2023年1-11月金龙大中客出口10078辆，相比2022年同期同比+68.8%，金龙作为客车龙头之一充分享受行业出口红利，出口销量跑赢行业。金龙汽车2023年1-11月出口份额为35%，同比2022年同期.4pct。

展望2024年，金龙有望兑现销量与业绩的同比高增。我们认为2023是客车新一轮大周期向上的起点，国内回暖、出口高增的行业红利下金龙有望充分受益，尤其是出口方面，油车和新能源车共振，2024年出口量有望实现进一步增长，增厚公司利润。

盈利预测与投资评级：我们维持公司2023~2025年营业收入205/233/266亿元，同比2%/4%/4%，维持归母净利润为1.44/3.05/6.28亿元，2024~2025年同比12%/06%，2023~2025年对应EPS为0.20/0.43/0.88元，PE为36/17/8倍。维持公司“买入”评级。

风险提示：全球经济复苏不及预期，国内外客车需求低于预期。