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我们判断，债市利率区间中枢在于未来的1年期MLF利率水平。后续关注有三：一是宽松预期能否继续演绎，重点关注后续央行年度金融数据发布会表态；二是LPR落地情况；三是2月1日PSL。

1年期MLF利率是债市利率定价的重要政策锚，1月MLF不降息，10y国债在2.5%以下的空间就会有限。

往后看，1月不降息，并不代表降息周期已经结束，至少一季度仍有可能。

我们判断，债市利率区间中枢在于未来的1年期MLF利率水平。逻辑上，降息可能性还在，所以2.5%短期固然可能承压，但可以视作中期范围内十年国债中枢。

后续关注有三：一是宽松预期能否继续演绎，重点关注后续央行年度金融数据发布会表态；二是LPR落地情况；三是2月1日PSL。

LPR怎么看？

我们预计LPR仍有可能调降10BP，若LPR不变，对债市并非利空。

若LPR非对称单独调降，对债市有何影响？

我们判断，基于降低综合融资成本考量，若1月22日5年期LPR超预期下调，则对债市或有短期调整压力。但若后续无其他宽信用政策持续发力，或者LPR调降幅度没有大幅超预期，则短期调整不影响利率中枢变化的中期趋势。

降准怎么看？

在防空转和资金淤积的背景下，降准仍有一定不确定性，观察2012年以来的1-2月MLF超额续作规模来看，2024年1月MLF超额续作2160亿元并不算低。

考虑到增发国债资金5000亿元顺延至今年、央行PSL资金下拨，已经起到缓释银行负债压力和补充流动性的作用，降准可能相对偏晚，参考历史，2月和3月有一定可能性。

风险提示：货币政策不及预期、增量政策超预期、基本面超预期。